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学点经济学 —— 市场经济中的利率

2021-2-17 08:54| 发布者: redchina| 查看: 6632| 评论: 4|原作者: 远航一号

摘要: 在上世纪八十年代初,美国银行的贷款利率很高,最高时年平均利率曾经达到19%。自八十年代以来,美国银行贷款利率总的来说一直趋于下降。在2008-2009年的严重经济危机以后,美国银行贷款利率连续五年保持在3.25%的低水平上,直到新冠疫情爆发以前的2019年,才恢复到5%以上。

学点经济学之十五:市场经济中的利率

作者:远航一号

 

      在上一期“学点经济学”中,我们介绍了马克思主义经济学关于金融问题的观点。在马克思主义经济学看来,金融市场的活动(准确地说,就是借贷资本的供求)对于资本主义积累过程有一定的、有限的影响但不是主要的、决定性的影响。

      金融市场对现实的产出和就业发生影响的一个主要途径就是通过利率(也叫“利息率”)。所谓利率,简单来说,就是债权人与债务人之间发生借贷关系时,年利息与本金之比。在现实的资本主义或特色市场经济中,利率有多种多样的形式,如存款利率、贷款利率、政府债券利率、企业债券利率、商业汇票贴现率以及实际属于利率性质的股票盈利市价比等。

      利率对现实的资本主义经济活动会产生哪些影响呢?首先,在比较发达的资本主义或特色市场经济中,企业的日常流动资本(一般包括企业购买水电气、原材料、日常办公用品乃至支付工资而投入的资本)往往是通过银行贷款、商业信用(比如赊购赊销)或发行短期债券等形式来提供的。如果利率上升,企业流动资本的融资成本就要上升,企业投资或增加就业的积极性就会相应下降。对于企业的长期投资(主要是固定资产投资)来说,如果企业的自有资金不足,往往要通过贷款或发行债券、股票才能完成。如果利率上升,企业投资的预期收益就会打折扣,从而会减少投资。另外,利率上升,还会引诱资本家将更多的资本投入金融市场而不是用于生产性投资。

      在美国,很多工人阶级乃至小资产阶级家庭依靠借债维持消费。利率上升会直接影响这些家庭的消费需求。近年来,在中国,各种借债消费也变得越来越重要。此外,利率的升降还会直接影响居民购买住房的意愿。按照现在通行的国民经济核算,居民购买的新建住房也属于投资的一部分。

      在第十期“学点经济学”中,我们简要地介绍了短期宏观经济模型。按照短期宏观经济模型,决定短期经济产出的公式如下:

 

Y均衡 = c + gc + nx/ [1 - ω * (1-σ) - * (1-σ) - σ * (1-τ)]

 

      其中,Y是实际GDP,“c”是居民部门自发消费,“gc”是政府消费,“nx”是净出口,“ω”是国民经济的劳动收入份额,“σ”是资本家总利润中用于净投资的比例(也可以叫做资本家的“投资倾向”),“”是固定资本消耗或折旧占GDP的比例,“τ”是间接税占GDP的比例。

利率对这里的自发消费“c”和资本家投资倾向“σ”都有影响。如果利率上升,自发消费会减少、资本家投资倾向会下降,两者都会造成实际GDP 下降。反之,如果利率下降,则可能带来实际GDP上升。

那么,金融市场上各种各样的利率又是怎样决定的呢?如上所述,在现实的资本主义或特色市场经济中,有多种多样的利率。不过在大多数情况下(不是在所有情况下),这些利率往往都按照同一个方向发生运动,一起上升或下降。在中国经济中,银行贷款又是借贷资本的主要形式。下面咱们就仍以银行贷款市场为例来说明利率的决定过程。

在上一期“学点经济学”中已经介绍过,银行贷款的供给取决于银行准备金和准备金率两个因素:

 

LS = (L/R) * R = [(1 - R/D)/(R/D)] * R

 

      “LS在这里表示贷款的供给量。“R”是银行准备金。这里我们先假设银行准备金的量由中央银行决定(其具体过程以后再介绍)。“R/D”是银行准备金率(准备金与存款之比),这是一个主要由银行根据盈利动机和经营策略所决定的比率。一般来说,如果利率越高,银行为了谋利,就愿意将总资产中更大一部分拿出去贷款,而不是留作准备金;这样银行的准备金率就会降低,贷款量就会增加。从上面的公式中也可以看出,如果“R”不变,那么,“R/D”下降,贷款供给量就会变得更大。所以,如果画一条曲线来表示贷款供给量与利率之间的关系,就应该是一条正斜率的曲线。

      有细心的读者可能会提出这样一个问题:如果银行准备金不变,银行又如何能做到降低准备金率、增加贷款呢?换句话说,银行用来贷款的钱是从哪里来的呢?银行可以选择两种做法。一种办法是,银行可以提高存款利率或发行债券,将流通中现金的一部分吸引过来,以增加银行存款或其他形式的资金来源,再用由此获得的钱增加贷款。但是,如第十三期“学点经济学”讲过的,在现代市场经济中,流通中现金仅仅是总的货币供应量中很少的一部分,因而用吸收流通中现金的方法能够得到的额外资金不会太多。

      银行最常用的是这样一种方法:比如一家企业向银行贷款100万元,那么,银行就会一方面在自己的资产负债表的资产一侧增加100万元贷款,同时又将这100万元存入这家企业在该银行的账户,从而在资产负债表的负债一侧也增加100万元。这样,这家银行的存款和贷款就会同时增加100万元。

      如果以后这家企业将这100万元转存到其他银行,或者用这100万元向其他企业购买产品,再转存入其他企业在其他银行的账户,那么这时,一开始提供贷款的银行的准备金当然要相应减少,但其他银行的准备金会相应增加,整个银行系统的准备金仍会保持不变。最后的结果,仍然是整个银行系统的准备金与发生贷款以前一样,而贷款和存款都会比以前增加,整个银行系统的准备金率会下降。其详细的过程,现在一般的货币银行课程都会讲到,此处受篇幅限制不再赘述。

      那么,这是不是意味着银行系统的贷款和存款因此就可以无限地增加下去呢?那倒也不是。因为给定银行准备金,银行系统放出的贷款越多,银行准备金率就要相应下降,从而银行系统以及个别银行的经营风险就会相应增加。银行需要在增加贷款谋利与经营风险增加之间做出权衡。在市场经济条件下,这种权衡当然不会是一个精确而科学的过程,而是带有很多赌博的成分。但是一般来说,利率越高,银行赌博的天平就越会倾向于增加贷款供应;利率下降,银行放出贷款就会更加谨慎。当然还有一种情况,那就是发生金融危机时,整个银行系统可能会变得极度谨慎,即使很高的利率也不能引诱银行放出贷款。对于这种特殊情况,我们以后专门讨论。

      讲过了银行贷款的供给,再来讲需求。前面已经讲过,在现代资本主义或特色市场经济中,资本家往往要通过贷款来维持流动资本的周转,要通过贷款或发行债券来从事一部分长期投资;工人和小资要通过借债来买房或维持一定的消费“水准”。这些贷款需求都与当前经济活动有关。所以一般来说,贷款需求与经济活动的规模(也就是与名义GDP)成一定的比例。下面的公式说明了贷款需求的决定条件:

 

LD = λ * P * Y

 

      上式中,“LD”表示对贷款的需求量,P”是价格水平,“Y”是实际GDP,希腊字母“λ”(读“朗姆达”)表示每一元名义GDP所产生的贷款需求。如果利率上升,资本家的投资成本就更高、一般工人和小资家庭的债务负担更重,对贷款的需求就会有所下降;反之,如果利率下降,资本家就会有更大的动机借债投资、工人和小资也更加倾向于借债消费。所以,一般情况下,“λ”与利率成反比。

    下面的图概括说明了银行贷款供求之间的关系以及均衡利率的决定过程。

  

 

      上图中,贷款供给用向上倾斜的蓝线来表示,贷款需求用向下倾斜的红线来表示。两线相交处,表明贷款需求等于贷款供给,供求平衡时的贷款额是均衡贷款额(L*),供求平衡时的利率是均衡利率(i*)。如果金融市场上的利率高于均衡利率,银行的贷款就会出现供大于求的情况。这时,银行之间就会相互竞争,向客户提供更为优惠的贷款条件,直至将利率压低至均衡水平为止。如果金融市场上的利率低于均衡利率,这时需要贷款的企业、居民乃至政府就会发生贷款需求无法满足的情况,于是竞相抬高利率,直至利率上升至均衡水平为止。

      上图中,假定一定规模的银行系统的准备金,同时假定总的经济规模(名义GDP)保持一定,这两个变量分别决定供给曲线和和需求曲线的位置。另一方面,银行系统的准备金率和“λ”(即每一元名义GDP产生的贷款需求)则分别决定着供给曲线和需求曲线的斜率,也就是贷款供给和需求分别对一定的利率变化做出反应的程度或者“敏感度”。

      如果中央银行增加了银行系统的准备金,供给曲线(蓝线)就会向右移动,代表在每一个利率水平上银行愿意提供的贷款额都增加了;反之,则向左移动。

      如果名义GDP增加了(无论是由于价格水平增加还是实际GDP增加),需求曲线(红线)就会向右移动,代表在每一个利率水平上企业、居民和政府对贷款的需求都会随着经济活动规模的增加而增加;反之则向左移动。

      第二个图比较了中国和美国自1980年以来银行贷款利率变化的情况。图中,中国银行贷款的利率用的是六个月短期贷款利率,这种贷款主要是为企业提供短期流动资金。美国贷款利率用的是美国银行部门的优惠贷款利率,是各种贷款中利率最低的一种。

      在上世纪八十年代初,美国银行的贷款利率很高,最高时年平均利率曾经达到19%1981年)。这部分地是因为那时美国的通货膨胀率很高,1981年的通货膨胀率接近10%(见第十一期“学点经济学”)。但是,即使在扣除通货膨胀的因素后,1981年美国银行的实际贷款利率(名义利率减通货膨胀率)也在9%以上。自八十年代以来,美国银行贷款利率总的来说一直趋于下降,但是一般在经济衰退以后的复苏期下降得更多,而在每个经济周期后半段的扩张期有所回升。在2008-2009年的严重经济危机以后,美国银行贷款利率连续五年保持在3.25%的低水平上,直到新冠疫情爆发以前的2019年,才恢复到5%以上。

      上世纪八十年代,中国仍然处于由社会主义计划经济向特色市场经济过渡的阶段。到1995年,中国银行短期贷款利率涨到了12%。这一时期利率的上涨是利率市场化的结果。1995年以后,中国银行利率的波动范围与美国银行利率的波动范围大体上一致;这反映了在新自由主义全球化时代,国际间资本流动加强,导致中美金融市场利率出现了趋同的倾向。


 

      第三个图介绍了美国金融市场上的另外三种利率自1980年以来的变化情况。其中,2020年的数据指的是2020年前11个月的平均值。

      图中的三种利率分别是联邦基金利率、十年期国债券利率和Baa等级的公司债券利率。所谓“联邦基金利率”实际上是美国银行相互之间的隔夜拆借利率,是对金融市场行情最敏感的短期利率,也是作为美国联邦储备委员会(美国的中央银行)主要干预对象的“目标利率”。美国联邦储备委员会通过“公开市场操作”(即债券买卖)来确保联邦基金利率围绕一定的目标值上下波动。

      十年期国债券利率被认为是最安全的、零风险的长期利率。国债券利率与公司债券利率之间的差可以认为是债券投资者在主观上认定的“风险附加”;就是说,因为公司债券比国债券风险更大,必须要给投资者更高利率才能补偿投资者的风险。所谓“Baa”等级的公司债券,是公司债券的一种,由债信公司所评定的有中等投资风险但有一定投资价值的公司发行。近年来,Baa公司债券利率一般比十年期国债券利率要高两三个百分点。

 

 

      三种利率的长期趋势基本一致。八十年代初,三种利率都在15%上下波动;近年来,都下降到了5%以下。联邦基金利率在平时一般大大低于十年期国债券利率,但是在衰退年或经济危机爆发之前,往往会上涨到十年期国债券利率以上。这种情况发生在1981年、1989年、2000年、2007年和2019年。这种情况(短期利率超过长期利率)叫做“利率倒挂”。“利率倒挂”现象被认为是预测即将发生的经济危机的最准确的指标之一。

      除了以上几种利率以外,还有一个可以介绍的指标是股票市场上的盈利市价比。所谓盈利市价比,就是公司平均每股净利润与股票市价之比,也就是中国股民所熟悉的“市盈率”的倒数。股票持有者虽然名义上是公司所有者之一,但是绝大多数参与股票买卖的人从来不参加公司管理,甚至不关心分红,只是希望从股价上涨中获利。所以大多数参与股票投机的货币资本可以视为变相的借贷资本。盈利市价比可以告诉我们股票持有者的每一元投资预期可以得到的公司净利润。从公司现有所有者的角度来看,盈利市价比某种意义上可以代表通过出售股票筹资的融资成本(每出售一元股票需要向新所有者让渡多少净利润)。

  

 

      第四个图比较了中国和美国股市的盈利市价比。中国数据采用上海证券市场数据;美国数据采用标准普尔500种公司股票数据。美国2020年的数据用的是2020年前三个季度的平均值。

      美国股市盈利市价比的变化趋势与各种利率的变化趋势大体一致。2000年前后,美国股市的盈利市价比偏低,且显著低于当时的公司债券利率,反映了当时美国股市上的巨大泡沫(高股价导致高市盈率、低盈利市价比)。近年来,美国股市的盈利市价比保持在略低于5%的水平,与公司债券利率大体相当。

      2007年以前,中国股市的盈利市价比经常处于异乎寻常的低水平,2000年和2007年时分别下降到只有1.7%。这说明当时中国股市中存在着巨大的泡沫,与现实经济运行几乎毫无关系。不过,近年来,中国股市的盈利市价比已经上升到比较“正常”的水平,在6-8%的区间波动。

      2019年,中国境内非金融企业通过股票发行融资获得的资金一共只有约3500亿元,占全社会当年新增社会融资规模的1.4%。通过观察股市波动,对于了解中国经济的真实整体运行情况,几乎没有什么参考价值。


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引用 redchina 2021-2-18 03:04
井冈山卫士: 从马克思主义的观点看(正如本文所讲),利率是剩余价值的一部分,是借贷资本家集团由于帮助职能资本家完成再生产过程而对后者部分剩余价值的索取权。该索取权的 ...
概括得不错
引用 井冈山卫士 2021-2-17 22:53
从马克思主义的观点看(正如本文所讲),利率是剩余价值的一部分,是借贷资本家集团由于帮助职能资本家完成再生产过程而对后者部分剩余价值的索取权。该索取权的上限是利润率,但是其大小由借贷资本的供求决定。借贷资本的供给本质上是作为资本主义企业的银行为获取利润(利息)而作出的贷款决策。借贷资本的需求主要是其他资本主义企业在既定资本成本(利息)的情况下为获取利润而决定经营规模的行为。
引用 远航一号 2021-2-17 22:48
井冈山卫士: 在资产阶级经济学教科书中,关于利率的决定一直有两种相互矛盾的看法。初级的经济学教材是从新古典经济学出发,认为货币只有流通手段的职能,理性经济人可以洞悉 ...
你这里说的关于利率的两种主流观点大概主要还是微观和宏观的区别
引用 井冈山卫士 2021-2-17 22:39
在资产阶级经济学教科书中,关于利率的决定一直有两种相互矛盾的看法。初级的经济学教材是从新古典经济学出发,认为货币只有流通手段的职能,理性经济人可以洞悉价格背后的实际变量,而实际利率则由家庭的跨期消费决策(效用最大化)和企业的资本边际效率(利润最大化)形成的供需均衡决定。本质上,新古典的利率理论决定的是国民收入中有多大一部分被用作投资/储蓄。
中级及以上的资产阶级经济学教科书则实际上接受了凯恩斯的观点。它们把作为流通手段的货币和借贷资本混淆起来,把货币的需求定义为持有流动性/货币(低风险低收益)还是持有债券(高风险高收益)的权衡。并把由利率决定的虚拟资本价格(债券价格)当作是决定货币投机需求的主要因素。再把货币供给假设为完全由中央银行决定。
绝大多数学生,乃至“名校”教授都对这个问题糊里糊涂。问题是明显的:两套供求决定一个价格,两个等式决定一个变量,多数情况下会有两个不同的解。在数学上这叫“过度识别”问题,但是却反映着资产阶级经济学教学体系的错乱。 ...

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